征稿(作者：东海期货 彭亚勇）--10月底以来，前期宏观偏多氛围消退，镍价持续下探并跌破12万/吨关口。供需面压力主导走势，LME镍库存突破25万吨高位，精炼镍供应过剩依旧。
1.宏观不确定性犹存
10月整体宏观氛围偏暖，首先，10月下旬有重要会议，市场预期或有政策发布；其次，10月底，美联储将举行利率决议，之前市场预期10月降息基本已成定局；最后，中美在吉隆坡举行新一轮经贸磋商，月底中美领导人会晤，两国达成一些共识，美国对华关税下降10%。11月宏观处于真空期，重要会议和数据较少，预计宏观偏多将有所降温。我国10月PMI超季节性下降，制造业景气水平有所回落，虽然有国庆假期因素，但环比降幅高于季节性，仍一定程度表示内生需求不足。
美联储降息方面，11月无利率决议，12月降息预期大幅下调，对锡价估值提升效果有限。经济基本面方面，美国经济面临关税和移民两大逆风，虽然软着陆是基准预期，但不确定性仍存。美国进口有效税率仍处于上世纪30年代以来的最高水平，达到18%左右。近几个月移民数量锐减，导致劳动力供应萎缩，推升工资，并进一步推高通胀，制约美联储降息空间，并从总需求端抑制经济增长。
2.镍矿供应宽松
矿端存在扰动，菲律宾已进入雨季，苏里高地区降雨量同步增多，另外台风可能将对镍矿生产及运输形成额外影响。
印尼苏拉威西和哈马黑拉岛镍矿主产区雨季结束，部分矿山计划扩大产出，以充分利用RKAB配额。印尼已开始2026年RKAB配额申请，不确定性较大，市场忧虑后期镍矿供应。
今年镍矿供应维持高位运行，1-9月我国镍矿进口量达3225万吨，同比增长11%，较2024年同期的2901万吨显著提升，进口规模处于近年来偏高水平。其中8月进口634.7万吨、9月进口611.5万吨，连续两个月创下21年以来单月进口峰值。铜矿库存在6月触及年内低位，之后急速持续增加，目前已处于历史最高水平附近。
2.镍铁亏损扩大
国内镍铁库存季节性回落，但仍处于高位，国内镍铁供应依旧过剩。国内镍铁冶炼利润亏损，并且9月下旬以来，亏损幅度持续扩大，截止11月5日，福建RKEF工艺亏损104元/镍。
下游不锈钢领域，自产高镍铁和外购高镍铁生产均处于亏损状态。虽然当前不锈钢产量依然维持高位，但需求淡季来临，以及亏损背景下，存在一定减产动力，鉴于厂内库存压力不大，实际减产量有限，钢联预计11月粗钢排产环比下降2%。
3.纯镍过剩
截止11月5日，LME镍库存达到253128吨，远高于近年来同期水平。3-8月，库存高位持稳，但9月以来，库存快速累积，当时仅为21万吨，至今库存已增加5.3万吨左右。
国内库存类似，今年3月中旬前，国内镍库存高位徘徊，3月中旬开始，持续去库，直至6月下旬，之后库存探底回升，但回升幅度有限。然而，9月以来，尤其是9月下旬开始，库存几乎直线上升，目前已经达到48746吨，逼近之前一季度的年内高点。
4.供应高位
国内10月精炼镍产量为33240吨，环比下降3555吨，降幅接近10%，供应压力有所减轻。今年以来，精炼镍产量同比高增，增速持续达到两位数，3月同比增速甚至达到50%，前10个月，产量共计为353230吨，同比增加33%。
目前不同原料加工工艺全线亏损，外采硫酸镍和外采MHP亏损幅度超过15000元/吨，而前期尚有盈利的一体化MHP工艺也出现亏损，亏损幅度为-2338元/吨，当前亏损幅度最小的为一体化高冰镍工艺，小幅亏损378元/吨。
5.需求将进入淡季
今年以来，精炼镍下游消费好于去年。1-9月，表观消费量达到304505吨，为今年来最高水平，相较去年的205189吨同比增长48%。
目前精炼镍主要用于高端不锈钢（航空航天、核电、医疗等）、电镀、合金。据SMM数据显示，10月电镀行业PMI为49.6%，仍位于荣枯线以下，且较9月环比走弱，而9月受到汽车配件、电池外壳等需求明显提振，进入四季度，行业需求重新进入淡季。镍基合金是目前精炼镍下游需求中占比较大的部分，非民用订单处于饱和状态，但民用订单有所减少，实际需求在下降。
6.精镍净流入
2025年9月，我国精炼镍进口量为2.84万吨，出口量为1.41万吨，净进口量为1.43万吨；1-9月，共计进口和出口分别为18.54万吨和13.34万吨，净进口量为5.2万吨。今年以来，多数月份处于净流入状态，而去年则基本处于净流出状态。进口分国别看，1-9月俄镍进口7.36万吨，占比40%；印尼进口3.44万吨，占比18.5%；挪威进口2.65万吨，占比14.3%；南非进口1.82万吨，占比9.8%，上述四国合计进口15.27万吨，占比82%。
7.中间品原料紧张
正值三元材料需求旺季，需求超预期释放，头部材料企业排产明显提升，叠加动力电池、储能领域的刚性采购，推动硫酸镍需求走强。部分企业优先保证硫酸镍生产，硫酸镍生产高企，由于硫酸镍和电积镍原料相同，更多中间品资源流向硫酸镍，导致MHP和高冰镍中间品原料供应紧张。另外，利用中间品生产硫酸镍的利润率远高于电积镍，比如利用高冰镍生产电积镍工艺处于亏损状态，利润率为-7.5%，而高冰镍生产硫酸镍利润较好，利润率为5.9%。
刚果金实施钴出口配额管理，叠加此前短期出口暂停政策影响，作为全球钴资源核心供应国，其出口管控引发钴供应预期收紧，市场对钴元素的替代需求上升。而 MHP因含钴属性成为关键替代载体，直接推动 MHP 需求增长。
8.镍价展望
短期来看，精炼镍市场供应过剩格局延续，库存持续高位累积。尽管产量有所下调，但仍维持在相对高位，累库趋势未改。需求端方面，不锈钢与电镀行业即将步入传统淡季，整体消费存在转弱预期。成本方面，MHP原料供应偏紧对价格形成一定支撑，但不锈钢减产削弱镍铁需求，进一步向镍矿端传导压力，实际成本支撑力度较为有限。